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　　零壹財經、零壹數據/文

　　眾籌的出發點就是儘量拉近資金供求雙方的距離，減少各種中介的作用。在理想狀態下，創業者無需應付複雜的金融條款和高昂的融資成本，投資者(消費者)可以根據自身的經濟實力、意願和喜好直接進行投資。

　　傳統的商品預售遵循合同法、消費者保護相關法律法規的要求。如果商品售賣者不能按期交付商品，或者交付的商品質量不合格，相關的賠償、退款和召回程式有明確的法律可依，消費者損失的只是時間成本。但在商品眾籌模式下，消費者的預付款兼具預購、投資和資助性質，一旦出現違約，如何輓回損失，是個懸而未決的問題。在法律適用方面，創業者、消費者和平臺的意見也不統一，因此當前商品眾籌的消費者保護處於模糊狀態。

　　而如果嚴格按照傳統商品預售的條款來要求商品眾籌，就會極大地增加創業者的成本，抑制其創新動力，失去了眾籌在降低交易成本、鼓勵創新方面的巨大價值。從客觀形態上，商品眾籌介於投資與預購之間，如何針對這種特殊形態提高信息披露水平、警示消費者風險、督促創業者履約，需要平臺提供明確、合理的機制。這一機制的缺失，放大了消費者的風險，也導致平臺與創業者的道德風險。

　　在股權眾籌方面，情況更加複雜。傳統資本市場有一整套完整的程式來儘可能地幫助消費者規避投資風險，如盡職調查、信息披露、財務審計、股東大會等，由各種金融中介輔助完成議價、定價、交易、股權流通等各個環節，減少投資人和企業之間的信息不對等。

　　例如股票市場的IPO過程，承銷商承擔企業的盡職調查工作，會計師事務所對企業的真實財務情況進行梳理和審核，律師事務所確保所有合規性問題，最後承銷商與企業共同確定股票的發行價格區間，監管部門則對整個上市過程進行監管。即使是非公開發行，企業也需要對專業投資者公佈這些經過專業機構背書的財務、法律等核心信息。如此苛刻的程式，主要目的就在於保護投資者，防範各種風險。

　　在股權眾籌模式中，傳統金融市場的這一套的程式被壓縮和精簡，所有環節均通過投融資雙方的直接交流進行。投資者只能依賴自身的信息管道和過往經驗做出風險與收益判斷。最簡單的例子是，股權眾籌項目具體的出讓金額和股權比例都由發起人單方面設定。即使眾籌平臺前期做出一定的調查和協調，例如確定商業計劃和發行價格，其中科學性和專業性仍值得懷疑。

　　投資者只擁有決定是否投資的權利，缺乏足夠的信息獲取、風險判別和風險定價的能力，是股權眾籌的最大風險。美國的JOBS法案剛面世時就曾遭受質疑，原因就在於其中的某些條例(如放寬對企業的財務審計要求，允許營收額在10億以下的企業無需按薩班斯法案提交財報，企業可以採取秘密上市方式，在期限內無需公開上市申請材料等)被認為過於寬鬆，容易造成欺詐，缺乏投資者保護。

　　眾籌機制的不完善還體現於投後管理。創業投資是一種結合技術、管理與創業精神的特殊投資方式。投資人(消費者)的目標是追求特定條件(例如特定資金量、特定時間周期)下投資回報最大化，創業者追求的是自身效益最大化，兩者並不完全一致，導致雙方均可能存在道德風險，例如投資人盲目追求回報而試圖殺雞取卵，創業者我行我素而罔顧投資方的利益。

　　在眾籌模式中，由於決策權不對稱和信息不對稱，消費者處於弱勢地位，因而遭受道德風險侵害的可能性更大。尤其是在資金投入之後，如何約束創業者按照事先約定合理使用這些資金，並盡最大努力保證消費者的回報，需要相關的程式與制度安排，其核心是消費者、創業者與平臺共同設計一套有效的創業資本契約，通過適當的約束與激勵機制協調三者的共同利益，有效制約創業者的道德風險。

　　當前，許多眾籌平臺正積極改善投後管理，例如某些平臺會要求創業者在融資成功之後定期提交項目進展報告，包括具體的資金使用、日常產品開發、公司事務、人員變更等情況，部分平臺還會定期舉辦線下交流活動。一些股權眾籌平臺提供了股票托管服務，幫助投資人處理相關的瑣碎事務，定期通報公司狀況等。領投人制度則指定專人監督、通報公司運營，甚至直接參与董事會。但總體而言，眾籌模式的投後管理還有很長的路要走。

　　傳統的投融資管理與消費者保護制度利弊互現，眾籌模式正是為了消除其中的弊端而進行的創新，其目標是更加開放、平等和自由。由此導致新的問題並不出人意料，突出表現在消費者保護原則不清晰、手段不健全；信息披露機制不夠健全、規範，消費者與創業者信息不對稱；投後管理薄弱，創業者的道德風險難以有效制約。總括起來，就是一種新的融資方式已經創造出來，相應的運作制度還未完全跟上。

　　當然，用尚處於襁褓期的眾籌模式與成熟的傳統金融模式嚴格比較，並不完全合適，更不意味著互聯網眾籌弊大於利，因為後者經歷漫長的制度演變和歷次危機的試錯改進方纔達到今日的成熟階段。但是，眾籌的發展亟須不斷完善自身機制，逐步降低消費者風險，增強消費者保護。在達到這一目標之前，消費者應有清醒的認識，理性對待眾籌投資，加強風險管理與自我保護意識。

　　(本文節選自《眾籌服務行業白皮書2014》)